镍价正在回归“理性”。

　　 北京时间3月23日，经历16日复盘后的连续5个交易日暴跌，伦镍调头上涨，触及涨停后虽短暂打开，但很快又封住涨停板。目前，伦镍价格在3万美元/吨左右。当天夜盘，沪镍也紧随伦镍的脚步，在22:10封住涨停板，收报24.574万元/吨。

　　 对于镍价表现，伦敦金属交易所(LME)随即公告，23日的第二场场内交易中镍合约达到了预先设定的每日价格上限。并表示，镍市场在逼空后正趋于正常，涨跌幅限制应该可以防止镍市场再次出现轧空现象。在2022年3月23日的第二场场内交易中镍合约达到了预先设定的每日价格上限。

　　 约两周前，青山被逼空，镍价失控。LME镍期货价格一度两个交易日累计涨超250%，突破10万美元/吨，LME也因此宣布暂停所有镍合约交易一周。

　　 最终交易停摆、行业混沌无序，才换来逼空事件暂告一段落。

　　 从导致镍价脱缰的客观因素来看，地缘局势多变、镍市场供需失衡等因素都是推手。而青山被逼空，也为企业期货交易风控制度、套期保值规模匹配度，乃至LME交易制度敲响警钟。

　　 多空博弈和瞬间消失的140亿

　　 回顾此次青山被逼空事件，从失控的镍价开始。

　　 3月7日，伦镍期货合约突然大幅拉升，从开盘的2.9万美元至收盘约5万美元，单日暴涨73%。随之，持有20万吨镍空头头寸的青山集团，因缺少可交割的现货而陷入逼空危机。

　　 3月8日，该合约继续暴涨，一度突破10万美元，两个交易日累计涨幅一度超过250%。当日下午，LME宣布暂停所有镍合约交易，同时取消英国时间3月8日后所有的场内场外交易，同时推迟原定于3月9日的所有镍现货交割，多头被迫终止“围猎”。

　　 仅以被逼仓的20万吨头寸计，短短两个交易日，140亿美元的财富因博弈发生，又瞬间消失。

　　 直至LME宣布，伦镍交易于伦敦时间3月16日07:30重启。在此之前，一周的时间里多空双方的博弈陷入僵局。

　　 行业普遍担忧，多空双方并不打算协议减仓，而就青山集团持有的巨大空头头寸，短期内交割的可能性甚微。若恢复交易后多空双方再度“硬杠”，逼仓风险仍存。为避免逼仓行情再现，对于重启后的镍交易，LME要求同时将对除镍之外所有金属品种的每日价格变动幅度上限设定为15%，并要求交易者上报镍的头寸。

　　 最后，在伦镍恢复交易前夕，青山集团3月15日声明，已经与由期货银行债权人组成的银团达成了一项静默协议。其间，银行同意不对青山的持仓进行平仓，或追加保证金，而青山集团将减少持仓。

　　 “这个约定的静默期有多长，则取决于市场价格。”第一财经记者从青山集团权威消息人士处独家获悉，青山集团已经与期货银行组成的银团达成协议，在镍市场价格回归到某一水平之前，都会保证授信。

　　 对于市场关心的交割问题，上述人士表示，已与两家新能源领域的镍材料使用企业达成交换协议，青山集团每月以高冰镍产品换取共计4000吨的纯镍仓单以供交割。青山集团则称，将以少量升水交换高冰镍。由于上述新能源企业最终需要硫酸镍作为新能源电池材料，因此高冰镍和镍豆，均可满足企业镍材料的使用需要，后续有可能扩展更多合作企业交换可交割镍品种。

　　 恢复和代价

　　 尽管青山集团缺钱和缺货两大问题已有短期应对方案，但长期仍存在镍价大幅波动等不确定因素。

　　 对于青山集团而言，上述协议价格是一个损失在可接受范围内的价格，接下来的交割仍然需要时间，交钱则要依据LME镍期货价格走势。

　　 从行业供需基本面来看，近年来随着新能源汽车行业、传统不锈钢行业快速发展，用镍需求大幅增加，镍供需不平衡的问题越发突出。2021年后，LME和上期所镍库存持续下降，镍远期持续升水，叠加突如其来的地缘冲突，俄镍无法交割也成为了伦镍逼空事件的导火索。

　　 长期看来，镍价仍需要一段时间“矫正”。宝城期货金融研究所所长程小勇提醒，在LME镍价回归理性情况下，镍多头面临镍价回撤带来的风险。从历史经验来看，某一商品出现操纵或非理性的投机之后，在监管措施和行业自身纠偏的情况下，回撤幅度也会很大。

　　 值得注意的是，青山集团暂得喘息的结果，是整个行业陪伴镍价矫正的开始。而在此次极端事件中，最受伤的是行业本身。

　　 具体看来，LME镍期货交易“停摆”一周，国内沪镍期货价格也连续三天涨停，使得上期所于3月9日宣布暂停镍期货部分合约交易一天，恢复交易的沪镍又几乎全线跌停。

　　 “一周内镍期货价格暴涨暴跌，交易各方都对行业造成了巨大损害。”一位行业资深人士对第一财经记者说，现货因价格过高而接货困难，套期保值端也难以有序展开。据了解，受海外市场影响，由于现货市场一度无报价和成交，贸易商与厂家均难报价出货。目前价格居高不下，下游也已经暂缓了采购交易。

　　 中国有色协会日前也就当前镍市场情况答记者问，称当前镍价严重背离基本面，失去了对现货价格的指导意义，偏离了服务实体经济的初衷，对全球镍及上下游相关产业造成了严重伤害。

　　 对于参与衍生品交易的企业，程小勇指出，需要关注沪镍和LME镍的联动性，在二者联动性回归正常后才可以进行正常的套保交易。

　　 监管与反思

　　 反思这次事件，物产中大(600704)期货副总经理、首席经济学家景川向第一财经记者分析，青山集团的头寸占比过大、合约过度集中、可交割现货量过小或者无法按照标准仓单交割，是此次被围猎的主要原因。

　　 “青山集团生产品与交割品不符，显而易见是一个被逼空的漏洞。”安泰科研究团队称，2021年全球电镍产量近80万吨，其中可以在LME交割的品牌产量约70万吨，俄罗斯镍占其中近27%，但每年绝大部分俄罗斯镍产量都出口到中国和欧美，是全球镍现货市场的主力。而中国企业生产的涉镍产品包括含镍生铁、高冰镍、硫酸镍等并不是标准的交割品。这一点，持有头寸的企业和LME都很清楚。

　　 此外，伦镍逼空事件后，LME监管也开始做出改变，尤其对场外交易监管做出反思。LME首席执行官马修·张伯伦（Matthew Chamberlain）认为，正是由于没能及时对场外头寸实施风控管理，使得伦镍逼空行情骤然爆发。

　　 值得一提的是，此次青山集团被逼仓的头寸大部分在场外。根据公开信息，青山控股通过经纪商建银国际、工银标准和苏克登金融在LME持有约3万吨镍期货空头头寸，而通过摩根大通与法国巴黎银行、渣打银行、建银国际、工银标准、大华银行、星展银行等持有超过15万吨的场外空头头寸。

　　 3月16日，LME镍恢复交易，涨跌幅限制设置为5%，之后三个交易日的涨跌幅限制分别为8%、12%及15%。目前伦镍价格逐步回归理性，通联数据Datayes统计，伦镍交易3月16日重启，连续4个交易日连续开盘跌停。

　　 不过伦镍价回归过程并不顺利，此前从未设置过涨跌停板的LME镍交易恢复后故障频出。

　　 3月16日，刚开盘不久LME就宣布暂停镍交易，原因是由于系统错误，LME select允许少量交易在低于每日价格下限的情况下执行。3月17日和3月18日，LME均表示，当日场内交易的第二轮镍交易将被视为中断交易，所有在此期间达成协议的交易无效。3月21日、23日，LME均发布公告称，在当日第二场场内交易时段，镍期货合约跌至预先设定的每日价格下限，并认定为交易受到干扰决定该时段交易无效。

　　 在马修·张伯伦看来，LME镍价格回到正常水平和自由交易恢复后，还有很多工作要做，例如需要真正关注OTC市场以确定哪里存在系统性风险、哪里可能有客户在多个交易商中持有头寸等。